La reforma fiscal es el tema de actualidad en diversos foros, uno de los ejercicios más transversales de los últimos años para aumentar la presión fiscal y reducir la evasión. Sin embargo, quisiera dedicar estas breves líneas a repasar unas modificaciones que afectan directamente al mercado de valores. El artículo 51 del proyecto de ley de reforma fiscal establece, entre otras cosas, que las rentas generadas por el patrimonio autónomo constituidos para la inversión en activos inmobiliarios o similares—es decir, fideicomisos de oferta pública y fondos de inversión cerrados—no estarán sujetos al pago directo del Impuesto sobre la Renta, siempre que distribuyan al menos el 90% de sus ingresos imponibles a los aportantes, inversionistas o beneficiarios finales.
La mecánica planteada en el proyecto detalla que esta distribución debe realizarse periódicamente al cierre de cada año fiscal e incluir también los rendimientos acumulados desde la última distribución efectuada. Aunque esta propuesta cuenta con un incentivo positivo al obligar a una distribución anual a favor de los inversionistas, considero que no toma en cuenta varios aspectos cruciales: (1) la operatividad del negocio, (2) la diversidad de preferencias entre los aportantes y (3) el impacto en la eficiencia de los mercados.
En cuanto al primer punto, un patrimonio autónomo de inversión inmobiliaria produce rendimientos mayormente de dos fuentes: la explotación comercial de los inmuebles en su patrimonio y la plusvalía adquirida. Sin embargo, gran parte de estos rendimientos no está disponible en efectivo a menos que ocurra un acto de disposición del inmueble o se cumpla cierta condición, como el vencimiento de un contrato de arrendamiento. Además, el patrimonio autónomo incluye el valor futuro de sus activos (valor neto de los activos) para determinar su precio. Son fondos que, por su naturaleza, tienen una visión a largo plazo—están comprando y vendiendo proyectos inmobiliarios—y requieren de capital para reinvertir y crecer.
La distribución obligatoria del 90% de sus ingresos imponibles a los aportantes afecta materialmente la naturaleza de la inversión, ya que reduce los fondos disponibles para la reinversión y el crecimiento sostenible del patrimonio. Aunque la medida pudiera beneficiar a los inversionistas con rendimientos periódicos, es importante considerar si existen mecanismos que permitan a los fondos continuar su estrategia de crecimiento a pesar de la distribución obligatoria, como la retención de ganancias no realizadas o el uso de financiamiento externo.
En relación con la voluntad de los aportantes, es una generalización asumir que todos los inversionistas prefieren una distribución anual de rendimientos. Algunos podrían estar interesados en el crecimiento a largo plazo de su inversión y optar por la reinversión de ganancias, mientras que otros podrían preferir recibir rendimientos periódicos. Sería valioso que el tratamiento fiscal tome en cuenta los tipos de inversionistas y sus preferencias.
Por último, la obligatoriedad de distribuir una parte significativa de los ingresos imponibles podría afectar la eficiencia del mercado de valores. Si bien la teoría de mercados eficientes sostiene que los precios de los activos reflejan toda la información disponible, cambios estructurales como este pueden alterar la liquidez y el atractivo de ciertos fondos. Los inversionistas podrían anticipar que el patrimonio disminuirá cada 31 de diciembre, lo que podría afectar el precio de mercado. Además, los activos subyacentes son de largo plazo y aumentan en parte por una plusvalía que no está en efectivo, lo que complica la valoración precisa de estos fondos.
En lugar de imponer una distribución obligatoria tan alta, podría considerarse la posibilidad de establecer porcentajes de distribución más flexibles o incentivos para la reinversión de ganancias, equilibrando así la necesidad de recaudación fiscal con el fomento de la inversión a largo plazo. Es fundamental que la reforma fiscal no desincentive la inversión colectiva ni provoque una migración hacia mecanismos de inversión privada como consecuencia de un trato impositivo poco equilibrado. Esperamos que estos puntos sean considerados para evitar afectar gravemente el mercado y fomentar un entorno donde la inversión colectiva pueda seguir contribuyendo al desarrollo económico.