Las calificadoras de riesgo han sido actores indispensables en el desarrollo de los mercados financieros desde su aparición en las primeras décadas del pasado siglo XX. Valorando la solvencia económica de entes privados (empresas emisoras, fondos de inversión), entidades públicas (estados, administraciones públicas) y apreciando el riesgo de impago de deudas, estas han sido determinantes para fijar el valor de deudas negociables en los mercados y orientar la dirección del ahorro en función del apetito de riesgo de los inversores y ahorristas. Los nombres de las tradicionales calificadoras Moody’s, Standard & Poor’s o Fitch han estado íntimamente ligados a la historia del mundo financiero moderno.
Podemos decir que las calificaciones o notas crediticias de estas agencias tradicionales son establecidas sobre la base de criterios cuantitativos (recursos y flujos financieros, liquidez) y cualitativos (estrategia de una empresa, cuentas del estado).
En República Dominicana la Ley No. 249-17 sobre Mercados de Valores en su título X establece las condiciones bajo las cuales las calificadoras pueden prestar estos servicios, estableciendo que será obligatoria y con cargo a la empresa emisora, la calificación de riesgo de los valores de oferta pública de renta fija y renta variable.
Con el advenimiento de una nueva era, en la cual los inversionistas institucionales y particulares exigen conocer el impacto social de las actividades de las empresas en las cuales invierten, se hace indispensable contar con actores independientes que puedan de manera objetiva evaluar la reputación y la responsabilidad social de esos agentes económicos, en base a criterios extra financieros más allá del riesgo crediticio o de impago.
A este fenómeno se suma la comercialización exponencial de productos financieros (fondos indexados –exchange tracked funds, fondos con valores responsables o descarbonizados, etc.) en los mercados europeos y norteamericanos, que utilizan como recurso publicitario el impacto positivo y la reputación de los emisores para atraer a inversores interesados en exigir no solo la rentabilidad de sus ahorros o inversiones, sino en el cumplimiento de principios reputacionales.
De la misma manera, en el ámbito legal y contractual, hemos sido testigos de primera mano durante los últimos 12 años del desarrollo y exigencia de acuerdos y políticas internas (guidelines) sobre cumplimiento de criterios reputacionales en los mercados financieros, en líneas de negocios tan diferentes que van desde los financiamientos simples o estructurados hasta los servicios de custodia y conservación de valores. Así pues, es evidente que los criterios extra financieros se han impuesto en el ecosistema financiero y legal actual, formando parte de las relaciones contractuales entre los participantes de los mercados.
Estos criterios extra financieros, sobre los cuales se determina la reputación y la responsabilidad social, cubren de manera global 3 aspectos esenciales llamados en los mercados ESG (por sus siglas en inglés Environmental, Social and Governance) basados en los criterios siguientes:
- ambientales: gestión de residuos y materiales fósiles, emisiones de gases contaminantes, etc.
- sociales: respeto de los derechos de los trabajadores, calidad del diálogo social, procesos claros para escoger empleados y contratistas, etc.
- gobernanza: transparencia en la remuneración de los ejecutivos, derechos de accionistas minoritarios, políticas de manejo de conflictos de intereses, etc.
¿Quién paga a las calificadoras? Una diferencia fundamental. Resulta indispensable señalar que, a diferencia de las agencias de calificación tradicionales que son financiadas y pagadas generalmente por los emisores, estados y actores económicos interesados en la venta y circulación de su deuda o valores, las agencias de calificación extra financieras son contratadas y pagadas por los propios inversores (instituciones, bancos, fondos de pensiones, asociaciones, etc.).
Esta diferencia es fundamental, el pago de los servicios de las calificadoras de riesgo busca evitar conflictos de interés entre el evaluado (empresa, emisor o captador de recursos en los mercados bajo todas sus formas) y el evaluador (calificadora de riesgo). Es evidente que este modelo de remuneración, basado en la contratación de la calificadora por los inversores, es menos propenso a crear situaciones en las cuales la empresa o institución evaluada influya en los resultados de la calificación, ya que se presume la imparcialidad de un evaluador que no es retribuido por la entidad objeto de su estudio.
No obstante, como apunta Anne de Martini en un estudio preparado para la Autoridad de Mercados Financieros Francesa (Autorité des marchés financiers, la forniture de donnees extra-financieres, cartographie des acteurs, produits et services, 2020), independientemente de cómo se remunera la calificación extra financiera, cuando se combina los servicios de valoración ESG con otros tipos de servicios, como el asesoramiento, se contribuye a aumentar el riesgo de conflicto de intereses.
Según el informe de noviembre de 2021 de la Organización Internacional de Comisiones de Valores (IOSCO) sobre las calificaciones ESG, el modelo de pago de suscriptores e inversores ha sido dominante a nivel internacional.
Frente a este modelo de remuneración basado en la contratación de la calificadora por los inversores, ciertos reguladores europeos destacan que existe la posibilidad de que un emisor o empresa pueda solicitar ser evaluado según criterios ESG, lo que se llama comúnmente en la práctica una "calificación solicitada".
En el caso dominicano, la legislación de mercado de valores del país como la mayoría de las legislaciones actualmente, no ha previsto un régimen de remuneración de las calificadoras de riesgo extra financiero y parece referirse a la tradicional calificación de riesgo de crédito sufragada por el emisor. Ahora bien, es evidente que, aunque esta no está prevista por la normativa, los inversionistas interesados en un valor o empresa pueden siempre solicitar una calificación de riesgo extra financiero respecto a una entidad o emisor dominicano.
Definido el ecosistema en el cual se desarrollan las calificadoras de riesgo no financiero y luego de esbozar el contexto reglamentario dominicano, surgen las siguientes interrogantes a las cuales trataremos de responder en una próxima entrega: ¿Cuáles son los desafíos que estas calificadoras enfrentan ante un mercado en expansión e inversionistas cada vez más exigentes? ¿Cómo deben abordar los reguladores las actividades de los actores que participan en todos los niveles de la cadena de valor en el negocio de la calificación no financiera? ¿Es necesaria una regulación específica para los diferentes proveedores de calificación ESG?